1. 研究目的与意义
研究背景：二十一世纪初，我国房地产行业的快速发展，迎来了第一轮股权融资热潮，由于银行贷款的风险较小、成本较低，商业银行与地产公司之间相互依赖、相互支持，开发贷成为了地产公司主要的融资渠道。2006年，房地产IPO企业数量为3家，募集资金高达60亿元，创下了历史新高。2010年，随着宏观政策变动、银行内部管控不完善等因素的影响，为了遏制房价上涨过快，股权融资渠道受到了极大的限制，非标投资占比较以往上涨了很多。2014年，随着经济增长、中国证监会的制定，房地产行业开展了股权再融资（简称“SEO”）的方式来获取更多的资金。中国证监会公布的统计数据显示：地产公司通过SEO筹集资金高达981.72亿元，其中增发筹集资金754.04亿元，配股筹集资金27.68亿元。地产公司增发股票分为公开增发和定向增发两种类型，自股权发展改革以后，地产公司通过定向增发方式进行SEO的比例不断提高。2015年发改委发布《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记管理改革的通知》放松企业境外发债的条件以及2016年沪、深交易所发布《关于房地产公司债券的分类监管方案》规定公司债募集资金不得用于购买土地，导致房地产公司境外发债的积极性得到了显著的提升。近年来，中国证监会为规范上市公司股权再融资方式，保护上市公司众多投资者的利益，保证进行股权再融资的上市公司能够持久稳定发展，有效利用社会资源，制定了“上市公司最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%”和以发行价格为约束条件的再融资政策等规定。这种对于上市公司业绩的硬性指标要求，使得地产公司SEO业务几乎全面紧收。2018年，地产公司延续了2017年融资趋势紧张的局面，地产行业处于结构性去杠杆的氛围中。拿碧桂园来讲：在2018年发行的公司债利率最低利率为6.60%，最高为6.90%，加权平均实际利率由5.38%提升至5.71%，为了拓宽融资渠道，碧桂园用发行百亿规模的可换股债券吸引投资者，但是碧桂园可换股债券加权平均利率仅为4.97%。在2019年，房地产企业发债规模为225亿元，环比下降51%。回顾2016年再融资发行的初期，房地产企业发行规模高达10563亿元，同比增长72.4%。可以看出，地产公司SEO受到了政策机制的限制以及SEO过程中存在的一些问题没有得到解决措施，从而影响了SEO效率。 国内外研究综述：国内外学者关于地产公司股权再融资效率研究从多个方面展开，由最基本的理论基础往更深层次的相互关系方向发展，逐渐完善。1、推动股权再融资的因素研究（1）是否进行环境信息披露管理 近年来，国家对于环境问题非常的看重，企业履行社会责任的程度对于上市公司再融资行为的影响逐渐加深。姚圣等（2020）通过使用DID模型建立SEO与环境信息披露管理之间的联系，最终表明：公司在进行SEO之前会在一定程度上对环境信息披露进行“润饰”，具体的管理方向会削弱环境信息披露管理程度，同时提到不进行环境信息披露管理会一定程度影响再融资的实施，因此，对于地产公司，要大力加强内部管理，在企业SEO时确保环境信息披露管理有效进行。 （2）恰当的市场时机的选择对股权再融资的重要性。Hui Huang和Wanjun Zhang（2008）通过选取美国上市公司股权再融资的样本数据发现：股票市场再融资总额与股票市场的市净率(M/B)呈正相关，各上市公司是否进行股权再融资以及股权再融资比例与下一年度M/B变异性呈负相关。可以看出，地产公司进行股权再融资时有可供选择的市场时机，选择好了，会降低股权资本成本和股权再融资偏好。 除此之外，在我国，有很多企业都进行了股权再融资行为，这导致别的企业纷纷效仿。然而，不是所有的企业都是成功的，关键在于由于个人情感等主观因素的干扰没有做出正确的判断从而错过了好的时机。刘晓伟（2020）针对SEO时机选择问题研究分析出：当股价超过真实价值时，适合权益融资；当股价低于实际价值时，适合债务融资。可见，对于地产公司来说，要具体判断公司股价情况，做出合理的时机选择判断，才不会出现再融资失败的状况。 2、股权再融资效率研究 由于受到股权结构的影响，中国一些上市公司管理者通过股权再融资为自己谋取私利，从而使得再融资效率没有达到预期的效果。为此，刘宇和刘杰（2005）提出了一个分析框架，为其他学者提供了清晰地研究思路。 （1）SEO方法选择 融资是上市公司发展过程中必不可少的一部分，因此，对于融资方式的选择要把握的极为正确才能实现企业低成本、高收益的目标。岳芳芳（2015）就在研究中提到了选择配股、增发等再融资方法能更好地研究其再融资效率。后来，杨洁（2019）通过梳理提出了不同上市公司应该如何选择股权再融资方式的方案。此外，Smith Clifford W（1977）在很早之前就增发方式进行了分析，认为该方式比配股更具有合理性。 （2）股权再融资决策实施的理论依据 虽然理论在过去的时间里发展迅速，但是我们仍然对理论与实际公司再融资决策之间的关系了解的不是很透彻。因此，Spiess 和 Affleck-Graves（1995）选取美国1975-1989年间首次再融资的公司样本共1247个，采用行业和公司规模对照组作为对比的基准，发现再融资的公司长期业绩相对没有再融资的公司要差。除此之外，Chikashi T suji（2012）教授提出为了更好地了解企业在股权再融资过程中的资本结构，尤其是企业再融资的优序理论，我们应该准备好充分的相关文献，不仅是本国的，还有其他国家的，另外，还要考察与优序理论相关的企业再融资决策的本国国情。可见，理论基础对各项决策多么的至关重要。（3）SEO偏好研究 当前我国国民经济发展相当迅速，地产公司的经济水平也有很大的提高，SEO偏好也相当明显。Guoxi Wang和Yanhong Li（2015）首先提出了对公司经营绩效的主要相关因素和内容，随后，朱皓（2020）进行了研究和分析，得出各项财务指标越低，SEO偏好就越高、股权结构和对于上市公司SEO偏好的正相关、企业规模和价格与上市公司SEO偏好是否为正或者负相关的一个结论。在众多地产公司中，碧桂园企业规模相对较大，因此该公司的SEO偏好负相关。 （4）SEO效率研究 地产公司进行SEO大多都采用配股、增发等方式来完成。刘飞（2012）等通过将配股前后上市公司每股收益变动情况、净资产收益变动情况等与增发前后收益变动情况等进行了综合对比和分析，判断得出：增发新股的上市公司相比于实施配股的其他上市公司，前者长期的财务业绩相比后者更加明显。因此，地产公司可以优先选择增发新股来获取收益。 （5）SEO盈余管理 早在1999年时，Merle Erickson和Shiing-wu Wang（1999）就提出再融资盈余管理的收益增加程度与企业的规模正相关。罗琦等（2018）研究学者发现：在股权高度集中的情况下，控股股东实施SEO往往带有“圈钱”的强烈动机。但是对于中国大多数地产公司尤其是碧桂园来说，不存在这种现象。 （6）SEO价值效率研究 Pierre Jeanneret（2005）通过研究企业长期偿债和收益能力，发现该公司SEO已经出现了业绩低迷的现象。汤锦（2012）选择息税前利润（P1）、营业利润率（P2）、销售净利润（P3）等10个指标组成的构建模型来对其进行了实证分析，发现当前上市公司通过增发方式融资后，有将近一半的企业业绩持续低迷，价值效率降低。由此我们可以看出，地产企业在SEO后，如果控股的公司大股东仍然继续私吞其公司的资产，那么这些公司的SEO价值和效率将会得到持续下降。 3、股权再融资问题及对策研究由于经济突飞猛进的发展，SEO已经成为地产公司融资的重要手段之一。但是由于制度、政策等不完善，存在着很多需要我们去探索发现的问题，并且还要找到相应的对策去解决这些问题，以促进地产行业进一步的发展。（1）SEO效率评价 徐军辉（2007）学者通过对配股的事后监管措施的市场效应检验发现政府事后监管并没有起到实质性的作用，得出SEO效率受到影响不能达到预期效果的结论。唐学书和李小燕（2011）总结归纳出了一些上市公司存在再融资效率不显著甚至低下的现象，为其他学者寻找问题所在及解决方法提供了帮助。 （2）SEO问题研究根据Mindy Z等（2019）分析的内容可知股权再融资与无形资产没有关系，同时还解释了杠杆和再融资方式的跨行业差异，因此，可以排除无形资产的多少对股权再融资效率的影响。在信息不对称条件下，Robyn McLaughlin等（1998）发现信息不对称程度很高的上市公司在配股增发后，其公司的业绩会大幅度下降，可见，信息不对称是影响再融资效率的因素之一。 此外，企业进行股权再融资的时候往往面临着资金短缺问题甚至出现破产的迹象，此时财务政策对于不同预期下的资本价值有着多种可能性。Stiglitz Joseph E（1972）在以往的研究中表明，当企业发行过多的债务导致破产的可能性时，企业再融资的估值将取决于其债务权益比，那么投资将不能与财务决策分开。最近几年，再融资市场异常的活跃，金额已经远远的超过了IPO，那么，势必会对证券市场债券市场造成一些影响。因此，姜心怡（2016）学者就通过研究来找出问题，为进一步解决问题提供帮助。具体问题包括：政策因素的影响、债券市场产品单一、SEO机制不完善、监管力度小、过多的盈余操纵等。杜雨林（2019）针对政策因素影响进行了相关研究，发现2017年中国证监会调整了一系列监管政策影响了公司的再融资方式的选择，进一步对市场效应产生了影响。同时，王啸（2019）也针对证监会提出的再融资新规提出了相关问题，以此提高政策的预期效果，实现监管理念与市场效应的良性互动。 （3）SEO问题对策研究根据孟瑞鑫（2019）学者的研究，可以发现SEO过程存在的问题及对应的解决方法。对于地产公司SEO出现的问题，可以寻找对策。首先，针对政府部门等相关机构，可以完善资本市场体系，加强监管；其次，针对地产公司，应该规范公司治理制度，提高信息披露的真实可靠性；最后，针对投资者，需要加强投资者的业务能力、投资方式。在这之后，邱绪霞（2020）也提出了类似的管理策略，使得再融资风险始终保持在可控范围内，再融资效率能够达到预期结果。3、文献述评从以上我所找的文献来看，关于地产公司SEO效率研究，国内外很多上市公司都在高度重视这个问题。但是，由于各阶段管理层、各公司制度间的差异等原因，还没有得到关于这个问题系统地解答。具体包括以下几点：第一，关于地产公司SEO效率研究处于初步研究阶段。因为中国地产公司行业的发展比较晚，再加上增发这一措施实施的也相对较晚，所以，对于地产公司SEO增发、配股等没有做过多的对比分析研究，导致其他人对地产公司SEO效率这个问题的研究仅仅只侧重于配股或增发或其他一种单一的研究，因此，在研究其效率上也只能是做到基础部分。第二，由于长时间持续融资导致对其效率问题研究不够全面。虽然有一些学者对这个问题进行了初步的研究，也得到了一些结论，但是，仍然缺乏对SEO前后较长时间经营状况的系统研究。在中国证券市场，大多数公司对SEO股价效应的研究局限于SEO预案公告日、发行公告日等公告日各时间点的前后较短的一段时间为研究时期，在这个时期的收益或许尚未显现，因此，在研究的过程中会缺少一些重要的数据作为理论支撑。第三，对于业绩指标的衡量采用的方法有所差异。随着一个问题的提出，往往会出现许多学者对其进行研究，因为受主观因素的影响，每个人的思维方法都会有所不同，因此，在研究这一问题时，采用的业绩指标衡量方法也有不同。在以上国内外研究中可以看出，很多研究直接采用单一财务指标如：ROE衡量公司业绩，综合采用财务会计指标对SEO效率的系统检验一块还处于空白阶段。可见，为了避免财务指标受到人为的操纵从而不能真正反映出公司的长期业绩情况，应该客观评价SEO效率，拓宽绩效评价视野，转变绩效评价观念。 第四，在盈余管理与地产公司SEO效率之间关系的研究还没有建立。目前，在地产公司盈余管理和地产公司SEO效率两个部分都有研究，然而就盈余管理与地产公司SEO效率关系的系统研究还没有开展。就盈余管理与价值效率、价格效率的关系，以往的研究中多以盈余管理为因，以SEO效率下降为果，其中存在的问题是，只片面看到了表层现象，而没有挖掘到影响SEO效率的深层制度因素。 综上所述，针对以上国内外研究结果出现的问题，我将在本次研究过程中尽量避免，争取能够更加系统全面的研究地产公司股权再融资效率这一课题。 目的及意义：本课题是对地产公司SEO效率进行研究，以碧桂园为例，结合其他国内外地产公司的再融资情况对比分析，目的在于：在理论分析的基础上，通过对中国证券市场SEO财务绩效进行揭露，分析其股价超额收益及市场效应，并对相关问题给出合理的解释及解决措施。本课题研究地产公司股权再融资效率不仅具有理论意义也具有实践意义。理论意义：第一，加强了对有效市场、公司融资理论的理解，有效市场是判断投资者能否根据可得信息获取超额收益的主要依据，公司融资则是满足企业集中资本经营的一项财务活动；第二，提升了对SEO超额收益的认识，超额收益不仅受到市场效应的影响，还关系着公司管理者、市场广大投资者的切身利益；第三，促进了对财务绩效指标的了解，这些财务指标不仅能表现为企业能否对募集资金有效利用，还能反映该集团在SEO后能否长期有效发展。实践意义：第一，为证券市场的发展提供了理论依据，通过研究碧桂园SEO在发展过程中存在的问题，找到解决措施，提高SEO效率水平，促进证券市场的稳定发展；第二，为创新、优化SEO制定提供实证依据，本课题通过研究碧桂园SEO效率问题，分析出SEO效率特征、机制、构成因素，从而优化SEO效率体系，为证券市场的决策提供有力的依据；第三，为强化碧桂园SEO体系提供思路，通过分析相关制度及动机研究实施配股、增发等政策给碧桂园带来的经营状况的变化情况，揭露SEO效率的实质；第四，在先进管理技术、运营模式下，大大提升了企业的品牌形象，促进了企业盈利增收，进而带来价值增值。
2. 研究内容与预期目标
研究内容：
本课题主要研究内容为：
第一部分是对研究课题的一个构思，同时，建立了论文的关于SEO效率研究的基本框架图，还列出了文章的创新点与不足之处。
3. 研究方法与步骤
研究方法：文献研究法：本文以知网、万方、维普等文献数据库为文献来源，充分地搜集了相应的文献资料，并对这些文献资料进行仔细研读，了解地产公司SEO效率的研究情况。并对上述研究与参考文献总结思考，进行理论综述，为本文后续开展研究探讨提供理论基础。案例分析法：在理论研究的基础上，选取行业中具有代表性的地产公司进行分析探讨，通过在公司官网、各大财经网站等搜集相应的数据、资料，进行归纳总结，研究该公司的再融资后的财务状况及投资决策，在一定程度上研究了本文的理论观点。绩效对比分析法：通过对有增配行为的地产公司进行其再融资后的平均年末净资产收益的变动率对比，分析得出地产公司再融资后的财务状况及发展状况。 研究步骤：本课题的具体研究步骤如下：首先，从知网、万方等文献数据库中充分搜集和我本文相关联的文献资料，对搜集来的文献资料进行分析、归纳、总结，全面了解学术界对于SEO带来的财务状况、经营状况的分析以此来判断SEO效率，结合理论知识进行国内外文献综述，为下文提供理论依据。其次，通过公司官网、各大财经网站等搜集相关数据、资料，建立碧桂园SEO效率理论分析框架，分析碧桂园实施配股、增发融资的股价超额收益，总结归纳股权再融资的财务目标。然后，通过搜集来的数据和分析的理论知识，对碧桂园SEO的财务指标进行分析，发现SEO存在的问题和对财务经营的影响，并且探索相关对策。最后，提出改进碧桂园SEO效率的措施及建议，为其他地产公司提供SEO风险防范的有效建议。
4. 参考文献
1姜心怡.上市公司股权再融资问题研究[J].现代经济信息,2016(15):298.2刘飞,李俊英.上市公司股权再融资效率研究——基于配股与增发的分析[J].财会通讯,2012(32):22-23.3罗琦,高雪峰,伍敬侗.盈余管理、股权再融资与公司业绩表现[J].经济理论与经济管理,2018(04):75-85.4刘晓伟.信息不对称背景下企业股权再融资的时机选择问题研究[J].统计与管理,2020,35(04):61-66.5刘宇,刘杰.上市公司股权再融资效率研究的分析框架[J].技术经济与管理研究,2005(06):35-37.6邱绪霞.房地产企业融资风险管理探究[J].商讯,2020(25):114-115.7汤锦.我国上市公司股权再融资价值效率变化实证研究[J].金融经济,2012(16):91-93.8唐学书,李小燕.我国上市公司再融资效率评价述评[J].山西财经大学学报,2011,33(S1):56-57.9王啸.再融资制度改革须应对的若干现实问题[J].清华金融评论,2019(12):79-82.10杨洁.上市公司股权再融资方式分析[J].黑龙江科学,2019,10(03):144-145.11姚圣,刘小凡,潘欣远.股权再融资前企业会进行环境信息披露管理吗？[J].航空财会,2020,2(06):14-17.12朱皓.上市公司股权再融资偏好研究[J].中国集体经济,2020(03):80-81.13杜雨林.2017年再融资政策调整对上市公司再融资的影响研究[D].上海交通大学,2019.14孟瑞鑫.碧桂园资本结构存在的问题及对策研究[D].天津财经大学,2019.15徐军辉.政府监管与股权再融资效率[D].暨南大学,2007.16岳芳芳.我国上市公司再融资方式影响因素及效率的实证研究[D].中国石油大学(华东),2015.17Chikashi Tsuji. AN INTERNATIONAL SURVEY OF THE EVIDENCE ON THE PECKING ORDER THEORY OF CORPORATE FINANCING[J]. Inventi Impact Microfinance amp; Banking,2012,2012.18D.Katherine Spiess,John Affleck-Graves. Underperformance in long-run stock returns following seasoned equity offerings[J]. Journal of Financial Economics,1995,38(3).19Guoxi Wang,Yanhong Li. The Empirical Study on the Relationship between Listed Companies’ Private Placement and Operating Performance —Based on the Empirical Data from 2009 to 2014[J]. Open Journal of Social Sciences,2015,3(10).20Hui Huang, Wanjun Zhang. The equity refinancing preference and market timing in Chinese listed firms[J]. Int. J. of Corporate Governance,2008,1(2).21Merle Erickson,Shiing-wu Wang. Earnings management by acquiring firms in stock for stock mergers[J]. Journal of Accounting and Economics,1999,27(2).22Pierre Jeanneret. Use of the Proceeds and Long‐term Performance of French SEO Firms[J]. John Wiley amp; Sons, Ltd (10.1111),2005,11(1).23Qi Sun,Mindy Z. Xiaolan. Financing intangible capital[J]. Journal of Financial Economics,2019,133(3).24Robyn McLaughlin,Assem Safieddine,Gopala K. Vasudevan. [J]. Financial Management,1998,27(2).25Smith Clifford W.. Alternative methods for raising capital: Rights versus underwritten offerings[J]. North-Holland,1977,5(3).26Stiglitz Joseph E.. Some Aspects of the Pure Theory of Corporate Finance: Bankruptcies and Take-overs[J]. The Bell Journal of Economics and Management Science,1972,3(2).
5. 工作计划
（1）资料收集及前期研究：（第7学期第17-19周、第8学期第2-6周） 通过各种渠道，收集与论文有关的中外文献资料，进行理论综述，撰写前期研究报告，要求内容翔实、数据准确、图文并茂，不少于3000字。
查阅与论文相关的英文文献，并翻译出6000英文字符以上的资料（要求翻译成中文是5000字以上）。
（2）制定进度计划/撰写开题报告：（第8学期第7周） 在前期研究报告的基础上，就学士学位论文的写作方案进行论证，并给出写作提纲，完成开题报告，约1000字。
